Nỗi lo đầu ra trái phiếu chính phủ

Thực ra vào năm 2010, NHNN cũng từng có những động thái chính sách tương tự và đã mang lại kết quả. Theo đó kết hối ngoại tệ bằng cách yêu cầu các tập đoàn và tổng công ty phải bán ngoại tệ cho NH; áp trần lãi suất tiền gửi USD chỉ còn 1%/năm so với việc tự do thỏa thuận trước đó. Trong khi đó lãi suất tiền gửi của Việt Nam bị ấn định trần 14%/năm. Mức chênh lệch lãi suất rất cao 13%.

Như vậy động thái hạ lãi suất USD xuống còn 0% cũng khó có thể tạo nên làn sóng cho vay ngoại tệ như năm 2010, vì mức điều chỉnh 0,25% là quá thấp để tạo nên sự thay đổi trong hành vi vay tín dụng từ VNĐ sang USD; FED vẫn đang có kế hoạch tăng lãi suất (có thể vào cuối năm 2015 hoặc đầu năm 2016).

Thực tế là sau động thái ngày 27-9 của NHNN, các thị trường tài chính vẫn chưa có dấu hiệu cải thiện tích cực. Trên thị trường ngoại hối, tỷ giá giao dịch tại hàng loạt NHTM vẫn tiếp tục duy trì sát trần trong mấy ngày gần đây và chưa có dấu hiệu hạ nhiệt.

Nếu động thái hạ lãi suất ngoại tệ không mang lại hiệu quả, NHNN có thể rơi vào thế lưỡng nan: hoặc tăng lãi suất VNĐ để giữ giá đồng nội tệ, hoặc chấp nhận phá giá thêm VNĐ.

Vào tháng 9-2015, tờ Financial Times của Anh chỉ ra nguy cơ giảm phát là vấn đề nền kinh tế Việt Nam đang phải đối mặt. Điều này khác hẳn với diễn biến lạm phát cao như đã từng xuất hiện tại Việt Nam vào năm 2010-2011. Tuy nhiên, trong cả 2 tình huống lãi suất của nền kinh tế đều tăng lên.

Trong bối cảnh lạm phát như 2010-2011, lãi suất được đẩy lên đến 20%/năm để chống lạm phát. Còn trong bối cảnh giảm phát nợ, lãi suất tăng lên là do tình trạng vỡ nợ của nền kinh tế, hoặc thâm hụt ngân sách tăng cao khiến lãi suất tăng lên cũng như cung tiền bị thu hẹp. Vì vậy, những chuyển động tại thị trường TPCP là chỉ báo quan trọng để quan sát chu kỳ lãi suất của nền kinh tế, vì lãi suất TPCP sẽ định hướng cho lãi suất của thị trường.

Theo mô hình đổ vỡ của Công ty Elliottwave, thị trường trái phiếu là nơi đầu tiên diễn ra sự bất ổn của nền kinh tế trong mô hình đổ vỡ. Điều này do từ những năm 1980, tăng trưởng của nền kinh tế toàn cầu dựa rất nhiều vào tăng trưởng nợ.

Ở Hoa Kỳ, sự bất ổn sớm được nhìn thấy ở lợi suất trái phiếu Junk Bond (tức các trái phiếu dưới mức đầu tư), sau đó lây lan ra trái phiếu doanh nghiệp và TPCP. Năm 2007, cuộc khủng hoảng bắt đầu từ thị trường trái phiếu dưới chuẩn.

Trên thế giới, chu kỳ của lợi suất TPCP thường trùng với chu kỳ của nền kinh tế, thường gọi là chu kỳ 4-5 năm. Do đó, cũng cần quan sát chu kỳ này tại Việt Nam. Lợi suất TPCP kỳ hạn 5 năm đã từng đạt đáy vào thời điểm cuối 2009-đầu năm 2010, do đó thời điểm từ tháng 9-2014 cũng rơi vào khung thời gian chu kỳ 5 năm.

Những bất ổn đầu tiên của nền kinh tế trong năm 2010 xuất hiện từ thị trường TPCP khi tình trạng ế ẩm trong vấn đề huy động vốn. Sau đó, những cú sốc bên ngoài như đặc biệt là tỷ giá tạo nên những xáo trộn cho nền kinh tế. NHNN phải thực hiện can thiệp vào thị trường ngoại hối như tìm cách hạ lãi suất ngoại tệ.

Trong bối cảnh thâm hụt ngân sách ngày càng lớn kết hợp với sự xấu đi của nền kinh tế thế giới khiến nền kinh tế Việt Nam chịu ảnh hưởng tiêu cực. Hệ quả là lãi suất VND và tỷ giá đều tăng rất mạnh.